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出品：新浪财经上市公司研究院
作者：郝显
2025 年，国内乳制品行业进入进入深度调整期，终端消费疲弱、常温液态奶市场持续收缩，原奶过剩导致价格下行、市场竞争升级，在多重压力下，上市乳企陷入营收、净利润双下滑的困境。
根据Wind数据，目前已披露年报的5家乳企中有3家出现营收和净利润双降，包含光明乳业、天润乳业、燕塘乳业，其中光明乳业和燕塘乳业净利润下滑幅度分别达到120.67%及43.94%。
燕塘乳业2025年实现营收15.86 亿元，同比下滑8.47%；实现归母净利润 5762.51 万元，同比下滑43.94%；实现扣非净利润5499.25 万元，同比下滑47.42%。这是公司连续两年业绩大幅缩水，营业收入降至2020年以来的最低，归母净利润仅为2023年的32%。
销量下滑 产能利用率仅为57%
燕塘乳业是一家区域乳企，业务主要聚焦于广东省内，尤其是珠三角区域。在乳制品行业深入调整的背景下，公司正承受着巨大的压力。去年产品出现全面下滑，液体乳类收入同比下滑10.82%、花式奶收入同比下滑8.15%、乳酸菌乳饮料类收入同比下滑7.23%。
从销量来看，去年液体乳销量下滑7.17%，乳酸菌乳饮料销量下滑5.83%，花式奶销量下滑了6.57%。经销商则净减少55家。
销售萎缩带来的最直接影响是产能利用率下滑。2025年燕塘乳业总设计产能已经达到31.56万吨，比2020年增长25%。而实际产量为18.08万吨，仅微增3.31%，这使得2025年产能利用率仅为57%。值得一提的是公司还有10.12万吨的产能在建，在收入下滑的背景下，产能消化问题待解。
目前燕塘乳业仍处在扩张期，2025年投资活动现金流净额净流出2.13亿元，大幅超过前两年。截至2025年燕塘乳业有两个重要在建项目，其中广垦乳业智慧物流中心项目预算8512.55万元，工程进度37.3%。粤东日产600吨现代化乳制品加工厂第一期预算5.33亿元，工程进度2.3%。
粤东日产 600 吨现代化乳制品加工厂项目从2024年开始投建，总体规划产能达到18.89万吨，其中一期年产能 9.18万吨，包含常温奶 5.56万吨，低温奶2.91万吨，冰淇淋6700吨，奶酪300吨。
值得注意的是2025年液体乳总销量仅为6.27万吨，该项目一旦投产，燕塘乳业势必面临较为严重的产能消化问题。
此前公司预计乳制品市场仍有巨大的发展潜力，同时鲜奶、冰淇淋、奶酪等乳制品可以丰富产品线，打造第二增长曲线。如今来看，在常温纯牛奶陷入下滑的背景下，燕塘乳业并未抓住这一轮低温鲜奶和低温酸奶的结构性机会。
激烈竞争下大本营失守 毛利率不断下滑
持续扩张消耗了燕塘乳业的现金流，从2020年到2025年公司经营活动现金流净流入13.54亿元，而投资活动净流出8.57亿元。公司上市以来并未在二级市场进行过融资，持续扩张消耗了现金，截至2025年货币资金为3.18亿元，同比减少了8.62%。
在这种情况下，燕塘乳业一直保持着极低的股利支付率，2025年仅为16.38%，大幅低于同行业公司。
在收入不断下滑的同时，燕塘乳业毛利率不断走弱。2025年毛利率降低至24.87%，同比下降0.44个百分点。另一方面销售费用率一举提升1.67个百分点至13.23%。在毛利率下滑及促销加大双重压力下，燕塘乳业净利率降至3.69%，为2019年以来最低水平。
近几年原奶价格持续下行，头部乳企在成本红利和产品结构升级两大因素的驱动下，毛利率不断提升。而燕塘乳业并未享受到这一红利，从2023年起毛利率经历了两连降。主要原因一是华南乳企离奶源较远，主要依赖北方主产区输入原奶，在价格上并不具备优势，无法充分享受原奶降价红利。另一方面，在毛利率更高的鲜奶和酸奶业务布局方面，燕塘乳业也没有取得突破。
和同行业公司进行对比，2025年燕塘乳业2025年液体乳毛利率仅为14.31%，光明乳业达到25.82%，三元股份上半年也达到24.25%。
在乳制品行业的激烈竞争下，燕塘乳业的竞争力并不强。在年报中公司坦言，一方面，由于南方气候与养殖条件限制，华南地区乳制品企业依赖北方主产区输入原奶，原奶成本高于区域外同行，这使得其价格竞争力弱于同行。另一方面，一直以来全国大型乳制品企业均将华南视为乳制品战略高地，通过本地建厂、规模化生产构建成本优势，同时发起高频促销攻势，持续压低终端价格，压缩华南地区传统乳制品企业市场空间。
在这一压力下，公司只能提高广告宣传及促销费用，而这反过来蚕食了利润。
更令人担忧的是，燕塘乳业的大本营市场在失守，燕塘乳业主要聚焦于广东省内市场，2025年广东省外营收占比仅为2.5%，广东省内珠三角区域营收占比达到了75%，广东省内珠三角以外地区营收占比接近23%。去年珠三角地区收入减少8.38%，珠三角以外区域减少10.09%，省外则增长5.97%，不过对整体业绩影响微乎其微。
燕塘乳业高度依赖单一市场的结构使公司更容易受到区域经济波动、市场竞争加剧等风险影响，而随着全国性品牌在华南地区的布局不断深入，这一风险正在变成现实。
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